天风上市公司：给予三棵树买入评级，目标价位149.5元

2022-02-07天风证券股份有限子公司鲍荣富,王涛,王雯,武慧东对松山(603737)进行科学研究并发布了科学研究报告《减值计提影响绩效，22年轻装上阵，增为长低速可期》，本报告对松山得出购回估价，相信其前提价位为149.50元，局限性市值为110.0元，预估下降幅度为35.91%。

松山(603737)

子公司21年归母上年预估为-4.7至-3.2亿元

1月28日晚子公司发布2021年绩效预减日前，预估21年归母上年为-4.7至-3.2亿元（成交量收益5亿元），扣非归母上年为-6.16至-4.66亿元（成交量为收益4.2亿元），近似于Q4归母上年为-5.34至-3.84亿元，另有物料价格比下降和计提减值等待的影响。

年平均预估计提6.5-8.5亿坏账等待，物料降价造成收益潜能承压

子公司年平均归母上年注意到较大亏损，主要另有计提较多减值等待，基于谨慎性法理，子公司联结房地产产业状况变化调增为了客户票据账款坏账的证券财产损失率，同时对财务状况困难的地产客户也进行了参赛选手计提减值等待，年平均预估计提6.5-8.5亿坏账等待，近似于Q4单月份证券减值财产损失平均3.24-5.24亿元。我们相信坏账对上年的影响弱短期，预估21年可能全部计提结束，但坏账的增为加可能加剧现金流紧张总体，造成后续扩张压力有所增为加。若剔除减值影响，预估21年年平均实现上年为2.8-4.3亿元（断言坏账等待为中值7.5亿元），成交量-44%至-14%，因物料价格比大幅下降造成子公司生产厂成本增为加，而产品提价相对于之下滞后，造成收益潜能承压。

年平均利润成交量增为40%，社会公众发力上半年依靠22总利润依然较快增为长低速

子公司预估21年实现利润114.7亿元，在21年商品房消费下滑的背景下，子公司利润成交量仍实现40%的增为长低速，顶上成长性凸显，预估Q4单月份实现利润35.7亿元，成交量增为长低速11.4%，环比Q3增为长低速10.8%。随着B前端地产大客户消费逐步向公建、为政府等非房项目以及旧改、城市更新等储备项目转化，小B以及C前端社会公众的更进一步愈发凸显，我们相信子公司通过持续有所增为加经销社会公众配置，仍能依靠22总利润依然较快增为长低速。收益潜能上都，我们辨别局限性物料价格比或已始终依然低位，反转子公司降价效果不断显现，上半年带动子公司毛利率在22年注意到好转。

22年轻装上阵，个人信息化成长性不改

局限性现状六倍建筑涂料产量（5kg/人）和发达国家（平均8.2kg/人）仍有较大差异，产业增为长低速的驱动力正从房地产外资转子逐步向房地产外资和旧房翻新一同转子，十四五阶段仍上半年维系5%的产业增为速。我们相信国内涂企在社会公众建设、维修服务响应低速、维修服务频次等上都较外企更优，且大企业相对于于其他小护肤品，打样低速和定购应有潜能更强，护肤品认可度较低。松山作为国产涂料顶上，增为长低速堵充份。我们预估子公司坏账在21年整体计提完毕，22年轻装上阵，收益增为长低速可期。参照内克子公司，给予子公司22年3.5倍PS市价，近似于22年51.2倍前提PE，前提价149.50元，维系“购回”估价。

风险提示：物料降价超预估，产业消费下滑，票据账款能够出让，绩效MV是近期测算结果，具体财务数据以子公司披露日前为准。

该股最近90日内共有8家政府机构得出估价，购回估价6家，大股东估价2家；只不过90日内政府机构前提均价为146.75。证券之银河市价比对工具显示，松山（603737）好子公司估价为3.5银河，好价格比估价为2.5银河，市价示范估价为3银河。(估价范围：1 ~ 5银河，极高5银河)

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